Dans une tribune consacrée aux Total Return Swaps (TRS), Birame Waltako Ndiaye conteste l’idée selon laquelle le recours à ces instruments financiers constituerait, en soi, une nouvelle forme de dette cachée. Pour l’auteur, le débat doit plutôt porter sur les conditions d’utilisation de ces mécanismes, leur coût, leurs risques et leur niveau de transparence. Il estime surtout que la mise en place d’une commission parlementaire ne saurait se justifier par une lecture approximative de ces instruments.
Les Total Return Swaps, explique Birame Waltako Ndiaye, sont des instruments financiers permettant à un État de mobiliser des liquidités en échange du rendement d’actifs sous-jacents. « Les Total Return Swap ne sont ni des emprunts ni des émissions d’obligation », soutient-il. Ils constituent plutôt, selon lui, « l’utilisation de l’endettement déjà existant comme simple effet de levier ».
L’auteur résume le mécanisme par une formule particulièrement évocatrice : « Il s’agit de privatiser le bénéfice d’un actif en collectivisant le coût. » Une caractéristique qui, à ses yeux, doit naturellement conduire à s’interroger sur les risques associés à ces opérations, sans pour autant assimiler automatiquement les TRS à une dette dissimulée.
Birame Waltako Ndiaye rappelle d’ailleurs que le recours à ces instruments avait déjà été porté à la connaissance du public. Il cite le ministre des Finances et du Budget, Cheikh Diba, qui avait indiqué que « le recours à ces instruments a été rendu public dans le rapport économique et financier annexé à la loi de finances de l’année 2026 ».
Pour l’auteur, la polémique autour des TRS doit être replacée dans un contexte international marqué par le renchérissement du financement et les difficultés d’accès des États africains aux marchés obligataires internationaux. Dans cet environnement, les mécanismes de financement alternatifs seraient devenus, selon lui, des instruments permettant aux États de continuer à mobiliser des ressources.
Il rappelle ainsi les interventions exceptionnelles de grandes banques centrales lors des différentes crises économiques. La Banque centrale européenne avait notamment procédé à d’importants rachats de dettes publiques et privées afin de soutenir l’économie européenne, tandis que la Réserve fédérale américaine avait également acheté des titres de dette pour préserver le fonctionnement des marchés.
« Bon sang ! Les TRS ne sont pas le mal », lance Birame Waltako Ndiaye. Selon lui, le véritable problème réside davantage dans « la discrimination dans l’accès aux finances internationales » qui contraint certains États à recourir à des montages financiers moins conventionnels.
Le mécanisme consiste, dans son principe, pour un État à céder à une contrepartie le rendement d’un portefeuille d’obligations souveraines en échange de liquidités. L’opération, selon lui, permet ainsi au Trésor de disposer rapidement de ressources, mais elle peut également entraîner un renchérissement du coût des emprunts et exposer l’État à des risques financiers supplémentaires.
L’auteur reconnaît donc que les TRS ne sont pas dépourvus de risques. Mais il souligne également leurs avantages potentiels. S’appuyant sur un rapport de l’agence de notation Fitch, il affirme que ces instruments peuvent permettre d’élargir l’accès aux devises étrangères, de diversifier les sources de financement et, dans certaines circonstances, de réduire les coûts d’emprunt par rapport aux euro-obligations classiques.
Pour étayer son propos, Birame Waltako Ndiaye évoque plusieurs expériences africaines. Au Nigeria, des obligations d’État libellées en nairas ont été utilisées comme garantie pour obtenir un financement en dollars américains, dans le cadre d’un dispositif autorisé par l’Assemblée nationale et dont l’échéance a été fixée à 2032.
Le montage repose sur un contrat dérivé de gré à gré permettant à deux parties d’échanger les flux financiers associés à un actif de référence. L’une assume le rendement total de l’actif, notamment les dividendes, coupons et éventuelles plus-values, tandis que l’autre verse en contrepartie un taux fixe ou variable.
Mais l’exemple nigérian met également en lumière la question de la transparence. L’auteur rappelle qu’il a fallu moins de quatre heures au Sénat nigérian pour approuver un engagement financier de 5 milliards de dollars, alors que plusieurs paramètres essentiels de l’opération, notamment les conditions tarifaires, la durée du contrat et les seuils d’appel de marge, n’avaient pas été rendus publics.
L’expérience angolaise constitue un autre cas cité dans la tribune. En décembre 2024, l’Angola avait conclu avec JPMorgan un TRS d’un milliard de dollars sur une durée d’un an, sans débat parlementaire ni annonce publique. L’opération s’était retrouvée sous les projecteurs après un appel de marge de 200 millions de dollars en avril 2025, consécutif à une forte dépréciation des actifs utilisés comme garantie.
Pour autant, Birame Waltako Ndiaye souligne que cet épisode n’a pas empêché l’Angola de retrouver par la suite des conditions plus favorables sur les marchés internationaux. En mars 2026, le pays a ainsi levé 2,5 milliards de dollars grâce à un nouvel eurobond, à des taux d’intérêt inférieurs à ceux appliqués lors de ses précédentes émissions.
À travers ces exemples, l’auteur entend surtout appeler à davantage de mesure dans l’analyse des TRS. Pour lui, ces instruments ne peuvent être jugés indépendamment du contexte économique, des conditions de financement, des garanties apportées, du coût réel de l’opération et des risques assumés par l’État.
Le véritable débat devrait donc porter sur la transparence, la soutenabilité financière et les mécanismes de contrôle qui entourent ces opérations. La question n’est pas seulement de savoir si un État recourt à un TRS, mais dans quelles conditions il le fait, à quel coût et avec quelles garanties pour les finances publiques.
Dans cette perspective, Birame Waltako Ndiaye met en garde contre une lecture qui transformerait automatiquement tout recours à un instrument financier sophistiqué en « dette cachée ». Pour lui, l’indignation ne peut remplacer l’analyse technique. Comme le rappelle la citation d’Abbé Pierre qu’il reprend dans sa tribune : « L’indignation pourrait avoir beau jeu de nous donner bonne conscience. Pourtant, elle ne dispense pas de l’action. »